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SCI AG (ISIN DE0006051014)

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Oliver Wiederhold
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Für den 20.6.2008 hatte die SCI AG zu ihrer diesjährigen Hauptversammlung in das Gästehaus der Johann Wolfgang Goethe-Universität nach Frankfurt eingeladen. Rund 60 Aktionäre und Gäste hatten sich dort eingefunden, darunter Matthias Wahler für GSC Research, um sich über die Entwicklung der auf Sondersituationen spezialisierten Beteiligungsgesellschaft zu informieren. Der Aufsichtsratsvorsitzende Wilhelm Nachtigall eröffnete die Veranstaltung pünktlich um 17:30 Uhr und übergab das Wort nach zügiger Erläuterung der Regularien und einigen Angaben zur Vorstandsvergütung an den Alleinvorstand Oliver Wiederhold.


Bericht des Vorstands

Seinen Bericht begann Herr Wiederhold mit einem Überblick über die allgemeine Entwicklung an den Börsen, an denen der Aufwärtstrend der vergangenen Jahre, ausgelöst durch die Subprime-Krise, ein drastisches Ende gefunden hat. Dabei haben die kleinen Werte noch stärker gelitten als die großen, da viele Anleger zusätzlich zum Kurs- nicht auch noch ein Liquiditätsrisiko eingehen wollten. Der SDAX hat bis Ende 2007 vom Hoch aus gerechnet 37 Prozent seines Werts verloren und der Entry Standard sogar 46 Prozent, und eine richtige Erholung hat bis heute nicht stattgefunden. Längerfristig betrachtet ist das Niveau speziell im SDAX trotz der Rückschläge auch noch nicht übermäßig günstig.

Die SCI hat dieses Umfeld nach Aussage des Vorstands genutzt, um selektiv Aktien zuzukaufen. Gerne wurde die Chance genutzt, durch die Marktverwerfungen unter Druck geratene Werte günstig einzusammeln. Insgesamt hat sich die SCI, so das Zwischenresümee von Herrn Wiederhold, in dem schwierigen Marktumfeld gut behauptet. Die Strategie, bei den Investments vor allem auf risikoarme Abfindungswerte zu setzen und sich damit weitgehend unabhängig von der Entwicklung des Gesamtmarkts zu machen, hat sich als richtig erwiesen.

Im Anschluss zählte Herr Wiederhold die bedeutendsten Ereignisse des Geschäftsjahres 2007 auf. Zuerst nannte er den Squeeze-out bei Gerling, bei dem im Anfechtungsverfahren im Wege des Vergleichs schon eine Nachbesserung von 5,47 Euro auf 8,50 Euro erreicht worden war. Hier hat die SCI nun im Rahmen des Squeeze-outs ein Volumen von 2,5 Mio. Euro eingereicht und geht damit ins Spruchstellenverfahren. Der Vorstand zeigte sich sehr optimistisch, dass auf diesem Weg noch ein deutlicher Nachschlag erreicht werden kann.

Als Nächstes führte Herr Wiederhold den Verkauf der Anteile an der GL AG an, die über viele Jahre zu einem Einstandskurs von 450 Euro eingesammelt worden waren. Mit der Umstrukturierung der Gesellschaft unterbreitete der Hauptaktionär nun ein Kaufangebot, das mit 1.000 Euro deutlich über dem inneren Wert lag und das Herr Wiederhold als sehr gut einschätzt. Ähnlich positiv war der Verkauf der Realquadrat-Aktien, die bei einem Einstandspreis von 0,46 Euro zu 0,68 Euro an den neuen Hauptaktionär abgegeben werden konnten.

Verkauft hat die SCI außerdem die Stammaktien der Kunert AG und damit ebenfalls einen Gewinn erzielt. Hier hat der Vorstand einen für ihn unerklärlichen Kursanstieg Anfang 2007 genutzt, um sich von diesen Papieren zu trennen, was sich im Nachhinein als absolut richtig herausgestellt hat. Die Vorzugsaktien befinden sich, wie Herr Wiederhold erläuterte, aber noch im Depot, und auf diese mussten Abschreibungen vorgenommen werden.

Herr Wiederhold kam dann zur Gewinn- und Verlustrechnung. Zuerst präsentierte er hier das Ergebnis im Trading-Bereich, in dem per Saldo ein Verlust von 190 TEUR ausgewiesen wird nach einem Plus von 119 TEUR im Jahr zuvor. Wie er betonte, wurden hier aber ganz bewusst bei Einreichungen im Rahmen von Squeeze-outs 470 TEUR an Verlusten in Kauf genommen, die sich über die zu erwartenden Nachbesserungen dann mehr als ausgleichen sollten.

Bei den langfristigen Positionen liegt das Ergebnis dagegen mit 1,33 (Vj.: 0,78) Mio. Euro sogar noch höher als im Vorjahr. Maßgeblich dazu beigetragen haben die vier bedeutenden Transaktionen, die der Vorstand kurz zuvor erläutert hatte. Erstmals konnten im Berichtsjahr mit 124 (16) TEUR außerdem nennenswerte Nachbesserungen aus Spruchstellenverfahren vereinnahmt werden. Für die nächsten Jahre erwartet Herr Wiederhold hier regelmäßig Zuflüsse im sechsstelligen Bereich, was die SCI noch unabhängiger von der allgemeinen Börsensituation machen sollte.

Die sonstigen betrieblichen Aufwendungen erhöhten sich auf 461 (283) TEUR. Zugenommen haben hier vor allem die Rechts- und Beratungskosten, die durch die Wahrnehmung der Aktionärsrechte vor allem in Squeeze-out-Fällen angefallen sind. Die Verluste aus dem Abgang von Wertpapieren erhöhten sich ebenfalls auf 243 (137) TEUR. Hier muss nach Aussage von Herrn Wiederhold allerdings berücksichtigt werden, dass die zusammengelegten Aktien der Deutsche Steinzeug Cremer & Breuer AG zu Kursen unter dem Einstandspreis abgegeben, zugleich jedoch günstig junge Aktien über eine Kapitalerhöhung erworben wurden.

Die Zins- und Dividendeneinnahmen haben sich auf 236 (123) TEUR nahezu verdoppelt. Dies nahm der Vorstand als Beleg, dass die SCI vornehmlich in renditestarke Werte investiert. Dennoch waren Abschreibungen auf den Wertpapierbestand nicht zu vermeiden, zumal die sehr konservative Vorgehensweise unverändert beibehalten wurde. Insgesamt summierten sich die Abschreibungen für 2007 auf 602 TEUR, wovon 570 TEUR auf das Anlage- und 32 TEUR auf das Umlaufvermögen entfielen.

Die größte Abschreibung wurde laut Herrn Wiederhold mit 165 TEUR auf die Vorzugsaktien der Kunert AG vorgenommen. Diese stehen nun noch mit einem Buchwert von 157 TEUR in den Büchern, und der Vorstand zeigte sich recht zuversichtlich, dass die Kunert AG nach dem Rückzug der Deutschen Bank wieder auf solideren Füßen steht.

Eine Abschreibung von 85 TEUR musste der Vorstand auf ein Zertifikat auf die Kölnische Rück AG vornehmen. Ursprünglich hielt die SCI hier Aktien, die zur Verringerung des Kapitaleinsatzes aber dann in ein eigens aufgelegtes Zertifikat getauscht wurden. Nachdem die Aktien vorher zu einem sehr hohen Kurs veräußert worden waren, fiel im Gegenzug der Verlust auf das Zertifikat an. Inzwischen ist dieser laut Herrn Wiederhold aber schon wieder mehr als aufgeholt.

Das Ergebnis vor Steuern ermäßigte sich aufgrund der hohen Abschreibungen auf 251 (558) TEUR. Dennoch fiel mit 180 TEUR eine enorm hohe Steuerbelastung an. Dies erklärte Herr Wiederhold zum einen mit den Abschreibungen auf das Anlagevermögen, die nicht steuermindernd angesetzt werden konnten. Außerdem mussten seinen Angaben zufolge Steuernachzahlungen von 73 TEUR für das Vorjahr geleistet werden. Ein wesentlicher Grund hierfür lag in der abweichenden steuerlichen Bewertung der vereinnahmten Liquidationsausschüttung bei Trius.

Der Jahresüberschuss wird deshalb für 2007 mit 71 (579) TEUR erheblich niedriger ausgewiesen, ist aber, wie der Vorstand betonte, mit dem Vorjahreswert nicht recht vergleichbar. Für viel aussagekräftiger hält er den Net Asset Value (NAV), der sich im Stichtagsvergleich auf 15,51 (12,12) Euro plus 0,25 Euro ausgeschüttete Dividende kräftig erhöht hat. Die Verwaltung schlug der Hauptversammlung deshalb vor, aus dem nahezu unveränderten Bilanzgewinn von 1,28 (1,32) Mio. Euro eine maßvolle Anhebung der Dividende auf 0,30 (0,25) Euro zu beschließen.

In der Bilanz haben sich nach Angabe von Herrn Wiederhold keine größeren Veränderungen ergeben. Es gab lediglich eine Verschiebung des Wertpapierbestands vom Umlauf- ins Anlagevermögen, und die Eigenkapitalquote wurde von 71 auf fast 90 Prozent erhöht. Zwar stehen erhebliche Fremdkapitalspielräume zur Verfügung, die aber, beispielsweise bei der Einreichung im Zuge von Abfindungen, nur kurzfristig in Anspruch genommen werden.

Im Folgenden präsentierte der Vorstand die durchweg positiven Ergebnisse aus den im Jahr 2007 beendeten Spruchstellenverfahren. Bei der Brain Force Financial Solutions AG, bei der die SCI über ein Kaufangebot eingestiegen war, lag schon der Squeeze-out-Kurs über dem Einstand, und im Spruchstellenverfahren wurde nun noch einmal eine Nachbesserung von 48 Prozent erreicht. Bei der Deutschen Bank Lübeck lag der Nachschlag nach dem Gang durch zwei Instanzen bei 29 Prozent.

Sehr klein fiel die Nachbesserung mit nur 2 Prozent bei der CAA aus, was den Vorstand aber nicht überraschte, nachdem dieses Verfahren vor dem Landgericht Stuttgart anhängig war. Bei Scholz & Friends wurde eine Nachbesserung von 12 Prozent und bei Buderus von 37 Prozent erreicht. Im Durchschnitt ergab sich damit bei den Verfahren eine Nachbesserung von 26 Prozent, die damit schon deutlich über den bei der Berechnung des NAV angesetzten 20 Prozent liegt. Und volumengewichtet lag der Wert mit 40 Prozent sogar doppelt so hoch.

Für das Jahr 2008 konnte Herr Wiederhold auch schon zwei abgeschlossene Verfahren vermelden. Zum einen war dies die FAG Kugelfischer AG, bei der es sowohl um den Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag als auch den Squeeze-out ging. In beiden Fällen betrug die Nachbesserung hier rund 30 Prozent. Und noch deutlich höher fiel die Nachbesserung mit 84 Prozent bei der Kühnle, Kopp & Kausch AG aus, bei der die SCI allerdings nur mit einem geringen Volumen engagiert war.

Im Durchschnitt ergab sich für diese Spruchstellenverfahren des Jahres 2008 eine Nachbesserung von 49 Prozent und volumengewichtet eine von 37 Prozent. Als mögliche Vergleichskandidaten sieht Herr Wiederhold für den restlichen Jahresverlauf, nach der Wahrscheinlichkeit geordnet, GEA, DLW, Cycos, Kromschröder, Hütte Kayser und Sappi Alfeld.

Deutlich zugenommen hat, wie Herr Wiederhold weiter ausführte, im vergangenen Jahr das in Spruchstellenverfahren eingereichte Volumen. Zum Bilanzstichtag lag dieses bereits bei 9,5 (2,5) Mio. Euro, und aktuell sind es 9,79 Mio. Euro, was auch die genannten Einreichungsverluste erklärt. Die größten Positionen sind Gerling und Schwarz Pharma mit jeweils mehr als 2,5 Mio. Euro, gefolgt von AXA, Celanese und Piper.

Als ein wichtiges Ereignis des Jahres 2008 nannte der Vorstand dann noch den Verkauf der Beteiligung an der Schnigge Wertpapierhandelsbank AG. Bei einem Einstandskurs zwischen 4 Euro und 4,50 Euro konnte diese für 10,04 Euro plus eines variablen Bestandteils an den neuen Großaktionär abgegeben werden. Große Bedeutung für die SCI hatte außerdem die Eintragung des Squeeze-outs bei Vattenfall Europe, wo auch ohne eigenes Mitwirken eine Nachbesserung von 42,77 Euro auf 57 Euro erzielt werden konnte.

Ein großer Erfolg war nach Aussage von Herrn Wiederhold das öffentliche Kaufangebot an die Aktionäre der unnotierten MTD Products AG, die sich in den 90er Jahren von der Börse zurückgezogen hat. Deren Hauptaktionär kündigte den Squeeze-out zu 85 Euro an, die SCI bot aber 87 Euro und erhielt darüber immerhin 800 von insgesamt noch 3.000 außenstehenden Aktien. Die Hauptversammlung ist für den 24. Juni 2008 einberufen, und die SCI wird dort natürlich ihre Aktionärsrechte vertreten.

Die größten Beteiligungen neben der Kölnischen Rückversicherung und Möbel Walther, bei denen der Squeeze-out jeweils bereits beschlossen, aber derzeit noch durch Klagen blockiert ist, sind laut Herrn Wiederhold aktuell die Innotec TSS, die er bei einem bereinigten Gewinn von 0,56 Euro je Aktie, einem Kurs von 2,40 Euro und einer Dividende von 0,10 Euro als klassischen unterbewerteten Nebenwert ansieht. Außerdem nannte er die GFKL, die eine solide Geschäftsentwicklung aufweist und für das vergangene Jahr erstmals eine Dividende von 0,10 Euro ausgeschüttet hat. Eingestiegen ist die SCI bei diesem Wert mit Blick auf den ursprünglich geplanten Börsengang über ein öffentliches Kaufangebot zu 15 Euro. Jetzt gab es ohne die Zustimmung der Gesellschaft nur ein Listing, und der Kurs hat sich in etwa auf diesem Niveau eingependelt.

Abschließend präsentierte der Vorstand den NAV, der aktuell 15,10 Euro beträgt. Seit Jahresanfang liegt das Minus damit bei 2,7 Prozent, womit sich Herr Wiederhold angesichts der Situation an den Märkten zufrieden zeigte. Impulse erwartet er kurzfristig von einer abschließenden Einigung beim Squeeze-out der Kölnischen Rück.

Die Strategie bei der SCI hat sich nach Angabe von Herrn Wiederhold nicht verändert. Auch künftig wird die SCI versuchen, unabhängig von der Entwicklung am Gesamtmarkt eine attraktive Rendite zu erwirtschaften. Zugute kommt dabei, dass ein Großteil des Depotvolumens in Abfindungswerten investiert und damit nach unten weitgehend abgesichert ist. Bei der Auswahl der Engagements will sich der Vorstand auch künftig auf eigene Recherchen und die große Kompetenz der Verwaltung gerade in Abfindungswerten verlassen.


Allgemeine Aussprache

Verschiedene Aktionäre drückten Vorstand und Aufsichtsrat in kurzen Wortbeiträgen Dank und Anerkennung für die geleistete Arbeit und das gute Ergebnis aus, was sie in dem schwierigen Marktumfeld des vergangenen Jahres nicht als selbstverständlich ansahen. Insbesondere freuten sie sich über die Anhebung der Dividende, was sich ihrer Meinung nach auch positiv auf den Aktienkurs auswirken sollte. Aktionär Warmuth zeigte sich beeindruckt von der Steigerung des NAV um immerhin 25 Prozent.

Mit Blick auf die Kursentwicklung der Aktie, die inzwischen rund 20 Prozent unter dem NAV notiert, schlug Aktionär Mariotti vor, eigene Aktien zurückzukaufen, um damit ein Zeichen zu setzen. Wie der Aufsichtsratsvorsitzende hierauf ausführte, wurden im Frühjahr tatsächlich konkrete Überlegungen angestellt, dies zu tun, was aber letztlich doch nicht umgesetzt wurde. Grundsätzlich beobachte man die Entwicklung aber sehr genau und werde auch handeln, wenn dies sinnvoll erscheint.

Interesse hatte der Aktionär weiterhin an der Höhe der eingereichten Volumina bei verschiedenen Abfindungswerten, was er als entscheidenden Faktor für das Ergebnis des laufenden Jahres ansah. Für Vattenfall benannte dies Herr Wiederhold mit circa 0,9 Mio. Euro Im Depot sind die größten Positionen zurzeit die Kölnische Rück mit 1,7 Mio. Euro und Möbel Walther und GFKL mit jeweils rund 0,3 Mio. Euro.

Aktionär Wurmstich erkundigte sich nach den Positionen, mit denen im Berichtszeitraum in absoluten Zahlen die größten Gewinne eingefahren wurden. Nach Aussage von Herrn Wiederhold war der Spitzenreiter hier die GL-Aktien mit etwas mehr als 100 TEUR und Realquadrat mit rund 75 TEUR. Der größte Verlust ist inklusive der Abschreibungen bei Kunert angefallen. Die gezahlten Einreichungsprämien von in der Summe rund 400 TEUR verteilen sich, wie Herr Wiederhold auf Nachfrage weiter ausführte, auf Gerling mit etwa 300 TEUR, AXA mit rund 80 TEUR und Schwarz Pharma mit circa 25 TEUR.

Bedenken äußerte Aktionär Warmuth angesichts der vermehrten Aktivitäten in Shortpositionen. Er sah dies als äußerst riskant an, was Herr Wiederhold aber so nicht stehen lassen wollte. Wie dieser ausführte, ist die SCI schon seit der Gründung immer wieder einmal im Leerverkauf aktiv, was in Baissephasen und bei volatilen Märkten durchaus Sinn mache. Insbesondere im Vorfeld von Kapitalmaßnahmen sei das Risiko dabei sehr begrenzt, und es habe sich schon mehrfach ausgezahlt. Als aktuelles Beispiel nannte er die derzeit laufende Kapitalerhöhung der Manz Automation AG. Die größte Position in unnotierten Aktien ist laut Herrn Wiederhold, nachdem die GFKL durch das Listing herausgefallen ist, nun die MTD Products AG.


Abstimmungen

Die Präsenz gab Herr Nachtigall mit 305.793 Aktien oder 69,79 Prozent des Grundkapitals bekannt. Nahezu alle Beschlüsse wurden im Folgenden einstimmig gefasst, lediglich bei TOP 2 und 7 waren einige wenige Enthaltungen bzw. Gegenstimmen zu verzeichnen.

Im Einzelnen beschlossen wurden die Verwendung des Bilanzgewinns zur Ausschüttung einer auf 0,30 Euro erhöhten Dividende je Aktie (TOP 2), die Entlastung von Vorstand (TOP 3) und Aufsichtsrat (TOP 4), die Wahl der Wormser Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Dr. Wienemann+Partner GmbH zum Abschlussprüfer für das Geschäftsjahr 2008 (TOP 5), die Vergütung des Aufsichtsrats mit insgesamt 15.300 Euro (TOP 6), die Ermächtigung zur Ausgabe von Optionsschuldverschreibungen sowie die Schaffung eines bedingten Kapitals (TOP 7) und die Ermächtigung zum Erwerb eigener Aktien (TOP 8).

Kurz nach 19 Uhr war die Versammlung beendet.


Fazit

Auch das Geschäftsjahr 2007 verlief für die SCI AG erfolgreich. Der Gewinn entwickelte sich zwar gegenüber dem Ausnahmejahr 2006 deutlich rückläufig, dies aber großteils nur durch Abschreibungen, die zum Teil schon wieder aufgeholt werden konnten. Der Erfolg zeigt sich am besten am NAV (Net Asset Value), der im Stichtagsvergleich von 12,12 Euro auf 15,51 Euro deutlich gesteigert werden konnte und der sich aktuell mit 15,10 Euro ermittelt.

Dass die Aktie plötzlich 20 Prozent unter diesem Wert gehandelt wird, ist angesichts dieser Entwicklung nicht zu verstehen. Die Beteiligungsgesellschaft ist schließlich nach wie vor grundsolide aufgestellt, und für das laufende Jahr werden schon die zu erwartenden Nachbesserungen aus den Einreichungen für ein gutes Ergebnis sorgen. Zudem wird auf dem ermäßigten Niveau nun sogar die Dividendenrendite interessant.


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