DLB-Anlageservice AG (ISIN DE0005540306)

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Die DLB-Anlageservice AG hatte für den 14. Mai 2019 zur Hauptversammlung in das Brauhaus Riegele nach Augsburg eingeladen. Etwa 20 Aktionäre und Gäste hatten sich dort eingefunden, um zu erfahren, wie sich die Beteiligungsgesellschaft in dem nicht einfachen Börsenumfeld des vergangenen Jahres geschlagen hat. Für GSC Research war Matthias Wahler vor Ort.

Der Aufsichtsratsvorsitzende Johannes Schuhwerk eröffnete die Versammlung um 11 Uhr, erläuterte die Formalien und sprach einige ergänzende Worte zum Aufsichtsratsbericht. Im Anschluss übergab er das Wort an den langjährigen Alleinvorstand Michael Höfer.


Bericht des Vorstands


Nach Angabe von Herrn Höfer hat die DLB nach der sehr positiven Performance von 44 Prozent in der Vorperiode das Geschäftsjahr 2018 mit minus 18 Prozent negativ abgeschlossen und damit vergleichbar zu den großen Indizes. Auf zwei Jahre gerechnet ist die Performance aber immer noch mit 17 Prozent positiv, während sich der DAX über diesen Zeitraum mit einem Minus von 8 Prozent präsentiert. Der Vorstand sieht daran die Vorteilhaftigkeit einer an den Grundsätzen des Value-Investing orientierten Anlagepolitik aufgezeigt.

Aus Sicht der Aktionäre ist die operative Performance natürlich wichtig. Unmittelbaren Nutzen bringt aber nur die Dividende. Hier lautete der Vorschlag auf eine unveränderte Ausschüttung von 0,70 Euro, was auf dem aktuellen Kursniveau von rund 14 Euro eine attraktive Rendite von 5 Prozent bedeutet. In den letzten zehn Jahren sind, wie Herr Höfer ergänzend mitteilte, durchschnittlich 0,60 Euro ausgeschüttet worden. Damit sieht er die Nachhaltigkeit dieser Entwicklung dokumentiert.

Der Aktienkurs gab in dem insgesamt rückläufigen Börsenumfeld um 28 Prozent nach. Allerdings war der Jahresschlusskurs von 11 Euro laut Herrn Höfer zufallsbedingt sehr niedrig und ohne Umsätze. Gleich im Januar legte der Kurs wieder deutlich zu. Die Handelsvolumina sind weiterhin sehr gering, was Herr Höfer aber eher auf die Verbundenheit und Zufriedenheit der engagierten Aktionäre und damit verbunden eine geringe Abgabebereitschaft zurückführt.

Die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen waren im Geschäftsjahr 2018 bekanntlich schwierig. Selbst die anhaltende Nullzinspolitik der EZB konnte nicht verhindern, dass die Aktienmärkte wegen der zunehmenden Belastungsfaktoren eine deutliche Korrektur erfuhren. Die DLB reagierte auf dieses veränderte Umfeld mit einer höheren Liquiditätsquote und in geringerem Umfang mit dem Erwerb von Absicherungsinstrumenten und Edelmetallen.

Die Erläuterungen zum Jahresabschluss begann Herr Höfer mit der Bilanz. Die größte Position auf der Aktivseite sind mit 2,80 (Vorjahr: 2,75) Mio. Euro unverändert die Beteiligungen, die die Anteile an der Focus-Industrie-Beteiligungs AG und der VAB Verlags AG enthalten. Der leichte Anstieg um 46 TEUR resultiert laut Herrn Höfer aus der nochmaligen leichten Aufstockung der VAB-Beteiligung auf 89,5 (88,2) Prozent. An der Focus AG ist die DLB unverändert mit 90 Prozent beteiligt.

Bei den Wertpapieren des Anlagevermögens wurden teilweise Gewinne mitgenommen, teilweise waren auch Abschreibungen erforderlich. Diese Position verringerte sich deshalb auf 0,87 (1,20) Mio. Euro. Die Forderungen gegen die Beteiligungsunternehmen reduzierten sich auf 1,56 (1,63) Mio. Euro. Davon entfallen 980 (950) TEUR auf das Verrechnungskonto mit der VAB und 575 (680) TEUR auf die Focus AG.

Die Wertpapiere des Umlaufvermögens erhöhten sich durch den Erwerb von zwei liquiden DAX-Aktien auf 362 (337) TEUR. Die liquiden Mittel wuchsen noch deutlich stärker auf 799 (247) TEUR an. Als Grund nannte Herr Höfer die restriktive Anlagepolitik sowie den Mittelzufluss aus der Kapitalerhöhung im Juni 2018.

Im Zuge dieser Kapitalerhöhung wurden nach Aussage des Vorstands 35.000 Aktien zu einem Preis von 15 Euro ausgegeben. Das Grundkapital erhöhte sich damit auf 4,00 (3,72) Mio. Euro, eingeteilt in 500.000 Aktien mit einem rechnerischen Nennwert von 8 Euro. Das Eigenkapital wuchs im Stichtagsvergleich auf 6,41 (5,77) Mio. Euro. Der Buchwert der DLB-Aktie stieg damit trotz der höheren Aktienzahl auf 12,83 (12,40) Euro.

Die sonstigen Rückstellungen und die sonstigen Verbindlichkeiten verringerten sich wegen der nicht mehr angefallenen Erfolgshonorare für die Analysten auf 35 (179) TEUR bzw. 87 (416) TEUR. Bankverbindlichkeiten gibt es weiterhin keine. Die zur Verfügung stehenden Kreditlinien werden allenfalls für kurzfristige Anlagezwecke eingesetzt. Die Bilanzsumme erhöhte sich auf 6,54 (6,36) Mio. Euro.

Der Umsatz aus Dienstleistungen entwickelte sich um 81 Prozent auf 113 (612) TEUR deutlich rückläufig. Als Grund dafür nannte Herr Höfer, dass die DLB im vergangenen Jahr keine performanceabhängigen Vergütungen von VAB, Focus und der AB Effectenbeteiligungen AG erhalten hat. Die sonstigen betrieblichen Erträge von 355 (210) TEUR enthalten Gewinne aus dem Verkauf von Wertpapieren des Anlage- und des Umlaufvermögens.

Die sonstigen betrieblichen Aufwendungen reduzierten sich insbesondere durch die geringeren erfolgsabhängigen Honorare auf 209 (556) TEUR, obwohl Verluste aus dem Verkauf von Wertpapieren von 32 (1) TEUR sowie Umsatzsteuernachzahlungen von 40 TEUR enthalten waren. Die Abschreibungen auf Finanzanlagen und Wertpapiere erhöhten sich hingegen aufgrund des Niederstwertprinzips deutlich auf 132 (10) TEUR.

Die Erträge aus Wertpapieren des Finanzanlagevermögens stiegen auf 394 (328) TEUR. Darin enthalten sind nach Angabe des Vorstands vor allem die Ausschüttung der Tochtergesellschaften Focus mit 198 TEUR und der VAB mit 166 TEUR. Die Zinsen und ähnliche Erträge von 33 (31) TEUR entfallen vor allem auf Darlehenszinsen der beiden Tochtergesellschaften sowie Dividenden von Wertpapieren im Umlaufvermögen.

Insgesamt ergibt sich für das Geschäftsjahr 2018 ein Ergebnis vor Steuern von 448 (510) TEUR. Da wie in den Vorjahren keine Ertragssteuern zu zahlen waren, ist der Jahresüberschuss identisch, was einen Rückgang von 12 Prozent gegenüber dem Vorjahreswert bedeutet. Der Bilanzgewinn erhöhte sich auf 881 (759) TEUR. Der Vorschlag an die Hauptversammlung lautete, daraus eine unveränderte Dividende von 0,70 Euro auszuschütten. In Summe sind dies 350 (325) TEUR.

Im Anschluss ging Herr Höfer näher auf die beiden Tochtergesellschaften ein. Die Focus AG konnte sich der negativen Marktentwicklung nicht entziehen. Auf Zweijahressicht verbleibt aber eine positive Performance von 26 Prozent, womit sich der Vorstand durchaus zufrieden zeigte. Gewinnrealisierungen wurden vor allem bei Cenit und Süss Microtec vorgenommen. Aus den realisierten Gewinnen und Verlusten ergab sich ein positiver Saldo von 232 TEUR.

Allerdings mussten Abschreibungen von 158 TEUR vorgenommen werden. Der Jahresüberschuss reduzierte sich deshalb deutlich auf 89 (468) TEUR. Dennoch plant die Focus AG für 2018 eine Dividende von 0,20 Euro auszuschütten. Mit Schwerpunktengagements bei Unternehmen wie AT&S, Einhell, Eurokai, Fabasoft, Holidaycheck, PEH, Polytec und Süss Micro sieht Herr Höfer weiterhin gutes Potenzial.

Auch die VAB konnte nicht an die gute Vorjahresperformance anknüpfen. Auf Zweijahressicht errechnet sich aber eine Performance von 24 Prozent. Gewinne wurden vor allem durch den Verkauf von Beta Systems, Biotest, FACC und Mutares realisiert. Außerdem wurden Teilgewinne bei 3U und Süss Microtec mitgenommen.  

Bei der VAB mussten allerdings Abschreibungen von 540 TEUR vorgenommen werden. Nach einem Gewinn von 1,07 Mio. Euro im Vorjahr schloss 2018 deshalb mit einem Verlust von 378 TEUR ab. Aus dem Bilanzgewinn soll dennoch eine Dividende von 0,50 Euro gezahlt werden. Als Schwerpunktengagements zählte Herr Höfer neben den bereits bei der Focus AG genannten Werten noch Catalis, Innotec, Porr und Uniqa auf.

Nachfolgend kam der Vorstand auf die DLB-Aktie zu sprechen, die mit 11 Euro zum Jahresende 2018 wieder deutlich unter dem Buchwert von 12,83 Euro notierte. Das Handelsvolumen erhöhte sich leicht, liegt mit 121 Aktien pro Tag aber weiterhin auf einem sehr niedrigen Niveau. Bis April 2019 erholte sich der Kurs wieder deutlich auf über 14 Euro. Der Discount zum Net Asset Value (NAV) ist aber weiterhin sehr hoch. Zudem errechnet sich eine attraktive Dividendenrendite von 5 Prozent.

Das Umfeld für Aktien sieht der Vorstand schon mit Blick auf das anhaltende Nullzinsumfeld grundsätzlich weiterhin positiv. Allerdings gibt es zahlreiche Belastungsfaktoren wie die Diskussion um den Brexit, die durch US-Präsident Trump ausgelösten Handelskonflikte und die Problematik um die italienische Staatsverschuldung, die irgendwann wieder stärker in den Fokus rücken könnte.

Abschließend freute sich Herr Höfer, von einem guten Start ins laufende Jahr berichten zu können. Die Performance der Depots war in den ersten vier Monaten 2019 sehr positiv. Sie lag nach seiner Aussage leicht unter dem Gesamtmarkt, der, nimmt man den DAX als Maßstab, um 17 Prozent zulegte. Für die DLB ist der Vorstand wie immer bestrebt, die operativen Grundlagen für eine weitere Steigerung von Ergebnis und Dividende zu schaffen.


Allgemeine Aussprache


Die einzige Wortmeldung kam in diesem Jahr von Aktionär Walter Benzinger. Er zeigte sich beeindruckt, dass die DLB das Geschäftsjahr 2018 trotz des nicht einfachen Marktumfelds mit einem positiven Ergebnis abgeschlossen hat. An diesem Erfolg sieht er aufgezeigt, dass die Gesellschaft auch 33 Jahre nach der Gründung auf einem soliden Fundament steht. Er dankte Vorstand und Aufsichtsrat für die geleistete Arbeit.

Nach der Recherche von Herrn Benzinger hat es in den letzten fünf Jahren jeweils 0,70 Euro als Dividende gegeben, was für die Aktie eine sehr attraktive Verzinsung bedeutet. Und die Dividendensumme ist aufgrund der regelmäßigen Kapitalerhöhungen regelmäßig gestiegen. Dennoch erhöhte sich das Eigenkapital über diesen Zeitraum von 3,9 Mio. Euro auf 6,4 Mio. Euro. Mit Blick darauf sieht Herr Benzinger eine optimale Mischung aus Substanz- und Dividendenwert gegeben.

Interessant fand Herr Benzinger, dass die Beteiligung an der VAB seit Jahren kontinuierlich ausgebaut wird. Inzwischen hält die DLB bereits 89,5 (88,2) Prozent an diesem Unternehmen. Er wollte wissen, ob weitere Aufstockungen oder gar eine Komplettübernahme dieser Gesellschaft geplant sind.

Wie Herr Höfer darlegte, gibt es bei der VAB noch etwa 15 freie Aktionäre. Wenn jemand aus diesem Kreis verkaufen will, macht die DLB gerne ein Angebot und übernimmt die Anteile. Es gibt jedoch keine Pläne, den verbliebenen Streubesitz hinauszudrängen. Da dennoch weiterhin Hauptversammlungen stattfinden müssten und in Österreich Notar und Abschlussprüfer vorgeschrieben sind, würde dies keine Kosten sparen. Insofern ist es egal, ob die DLB mit 90 oder mit 100 Prozent beteiligt ist.

Ein weiteres Thema von Herrn Benzinger waren die liquiden Mittel, die ihm mit 799 TEUR sehr hoch erschienen. Eigentlich waren sie, wie der Vorstand darlegte, sogar noch höher, nachdem er die beiden DAX-Werte E.ON und Deutsche Telekom nur als kurzfristige Anlage gekauft hatte. Sie befinden sich aber bis heute im Depot. Aktuell sind die flüssigen Mittel wieder etwas niedriger, aber immer noch hoch. Allerdings werden auch 350 TEUR für die Dividendenzahlung benötigt und in dem sehr volatilen Börsenumfeld ist es wohl kein Fehler, Liquidität vorzuhalten.

Nicht recht nachvollziehen konnte der Aktionär, warum die Ausleihungen an die VAB auf fast 1 Mio. Euro erneut ausgeweitet wurden. Die Mittel hätten nach seiner Überlegung doch auch in der DLB investiert werden können statt indirekt über die Tochtergesellschaft.

In seiner Antwort verwies Herr Höfer insbesondere auf steuerliche Gründe. Bei der DLB liegt der Fokus eher auf langfristigen Anlagen, bei denen die Erträge zu 95 Prozent steuerfrei vereinnahmt werden können. Manchmal sind aber auch kurzfristige Investments sinnvoll und dies dann besser bei der VAB, bei der die Haltedauer der Positionen steuerlich egal ist. Zudem verfügt die Tochtergesellschaft über Verlustvorträge, die genutzt werden können, und es ergibt sich kein Nachteil, wenn die Gewinne nach oben geholt werden. Wenn es sinnvoll erscheint, könnten die Ausleihungen auch sofort wieder in die DLB gebracht werden.

Weiter interessierte Herrn Benzinger, ob die Dividendenausschüttungen von VAB und Focus bereits beschlossen sind. Dies verneinte Herr Höfer. Bei der VAB AG wird die Hauptversammlung Anfang Juni stattfinden und bei der Focus AG noch etwas später. Da die DLB jeweils über die Stimmenmehrheit verfügt, sollte einer positive Beschlussfassung über die Dividende aber nichts im Wege stehen.

Ferner thematisierte Herr Benzinger das geringe Handelsvolumen, das es für interessierte Anleger nicht einfach macht, in die DLB-Aktie zu investieren. Dieser Einschätzung konnte der Vorstand nicht widersprechen. Allerdings ist dieser Sachverhalt nicht neu und durchaus bekannt, dass nur gewisse Volumina investiert werden können und Limits gesetzt werden müssen. Vorstand und Aufsichtsrat haben nur begrenzte Möglichkeiten, dies zu ändern.

Anknüpfend an die Aussage von Herrn Höfer, dass die Aktie mit einem hohen Discount zum NAV gehandelt wird, bat Herr Benzinger um konkretere Informationen zu diesem Thema. Nach Aussage des Vorstands liegt der Abschlag immer bei etwa 20 bis 35 Prozent. Damit ist das Papier eigentlich sehr interessant für Value-Investoren. Einen Nachteil kann er an diesem Umstand nicht erkennen. Die engagierten Aktionäre wissen, dass höhere Werte da sind, auch wenn die Aktie wie zum Jahreswechsel einmal unter Druck gerät.


Abstimmungen

Herr Schuhwerk verkündete die Präsenz mit 275.348 Aktien. Bezogen auf das gesamte Grundkapital, seit der letzten Kapitalerhöhung im Juni 2018 lautend auf 4.000.000 Euro und eingeteilt in 500.000 Aktien, entsprach dies einer Quote von 55,07 Prozent. Alle Beschlüsse wurden einstimmig gefasst.

Im Einzelnen waren dies die Dividende von 0,70 Euro (TOP 2), die Entlastung von Vorstand (TOP 3) und Aufsichtsrat (TOP 4) sowie die Wahl der Rath, Anders, Dr. Wanner & Partner Wirtschaftsprüfungsgesellschaft zum Abschlussprüfer (TOP 5).

Nach ziemlich genau einer Stunde schloss der Vorsitzende die Versammlung.


Fazit

Die DLB-Anlageservice AG konnte sich dem schwierigen Marktumfeld des Geschäftsjahres 2018 nicht völlig entziehen. Die Performance der Depots war mit 18 Prozent negativ. Auf zwei Jahre gerechnet ergibt sich aber immer noch ein Plus von 17 Prozent, womit die Beteiligungsgesellschaft weit besser als der Gesamtmarkt abschnitt. Zudem schloss 2018 mit einem Jahresüberschuss von 448 (510) TEUR deutlich positiv ab und es kann eine unveränderte Dividende von 0,70 Euro gezahlt werden. Bezogen auf den Aktienkurs von etwa 14 Euro bedeutet dies eine attraktive Rendite von 5 Prozent.

Das laufende Jahr begann ebenfalls gut. In den ersten vier Monaten lag die Performance fast auf Höhe des Gesamtmarktes, der, nimmt man den DAX als Maßstab, um 17 Prozent zulegte. Trotz der langfristig guten Performance der Depots wird die DLB-Aktie weiterhin mit einem Abschlag zwischen 20 und 35 Prozent auf den inneren Wert gehandelt. Wir bewerten die Aktie unverändert als grundsolides und renditestarkes Investment für Anleger, die sich langfristig im Nebenwertebereich engagieren wollen.


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